房企转型分化加剧，新城控股的经营两面，在两天两份公告中被赤裸裸剖开。
6月10日，新城控股发布5月经营简报，传统住宅销售持续缩水，商业运营业务逆势微增，商管收入稳稳超越开发收入；此前一日，一份长达90页的2025年年报问询函回复，将公司1210.69亿元投资性房地产、85.94亿元存货跌价、近290亿元其他应收款等核心家底全盘曝光，接受监管与市场双重审视。
住宅销售持续疲软，房企转型格局固化
地产大环境偏弱背景下，新城控股住宅销售端压力持续释放。数据显示，5月份公司实现合同销售额13.93亿元，同比下滑29.41%；销售面积20.50万平方米，同比下降18.85%。
放眼前五个月，公司累计销售额仅54亿元，同比大幅下滑38.89%，销售面积同比下降23.47%。销售额跌幅远超面积跌幅，直观反映企业正在以价换量，项目成交均价同步下行。区域层面，销售业绩主要依靠江浙基本盘支撑，浙江、江苏分列前两位，广东、山东、天津等地区贡献度相对有限。与惨淡的地产业务相比，商业运营板块已然成为新城控股的压舱石。数据显示，5月公司商管收入12.09亿元，同比增长2.63%；1—5月累计收入59.25亿元，同比增长2.85%。59.25亿元VS54亿元，商管收入反超开发销售。这也意味着，自一季度出现单季反转后，“商管强、开发弱”正式成为新城控股常态化经营格局。
截至5月末，新城控股在全国29个省（自治区、直辖市）布局181座吾悦广场，总建筑面积1671万平方米。其中江苏地区优势断层明显，坐拥44座吾悦广场，年内累计租金14.49亿元，占全国总租金26%；浙江、安徽、山东三省项目数量紧随其后，构成第二梯队。不过赛道红利见顶问题同样不容忽视。此前2025年上半年，公司商管收入同比增速接近12%，目前已收窄至3%以内。新增广场数量趋于饱和后，存量精细化运营成为唯一出路，也是当下商业地产行业普遍面临的发展难题。
对此，新城控股高级副总裁、财务负责人管有冬提出三大增长路径：升级存量项目硬件设施、迭代场内消费品牌、优化收费体系全方位提升运营收入。即便短期新旧品牌更替影响坪效，也要适配新一代消费趋势，夯实长期竞争力。
问询函深度“体检”，千亿资产估值逻辑揭晓
如果说经营数据反映表面冷暖，那这份90页的问询函回复，就是对新城控股底层资产的全方位压力测试。其中，超千亿规模的投资性房地产，成为本次监管问询的重中之重。截至2025年末，新城控股投资性房地产账面价值1210.69亿元，全年公允价值变动损益仅1.41亿元，占比0.12%，千亿资产全年估值近乎持平。平稳的数据背后，是公司极为保守的估值核算方式。
据披露，相关资产由独立第三方机构采用收益法进行评估，参照周边成熟商铺租金核定楼层基准价格，区分租期内外设置差异化资本化率。租期内资本化率区间为4%—6.5%，租期外为6%—7.5%，整体空置率设定在2%—3%，同时租约以外收益不设置任何增长率，从根本上杜绝估值泡沫。
从资产分布来看，估值前十的吾悦广场高度集中，6座落地江苏；而从收益维度来看，优质项目布局更为分散，覆盖全国多个省份。这些购物中心不仅稳定输出租金收入，更是新城控股重要的融资底盘。
库存淤积+应收承压，两大风险亟待出清
相较于优质稳健的商业资产，存货与其他应收款，是新城控股现阶段最棘手的两大风险点。
截至2025年末，公司存货账面价值710.5亿元，存货跌价准备余额85.94亿元，计提占比10.79%，当年新增计提11.51%。横向对比行业，该计提比例高于万科、保利发展、招商蛇口等国资房企，低于金地集团、华侨城，整体风控态度偏审慎。低能级城市项目去化困难是核心痛点。问询函披露的低效项目名单显示，杭州、咸阳、昆明、日照等多个在建项目销售停滞，头部项目账面货值超15亿元，但签约占比仅1.62%。大面积库存积压、去化周期漫长，持续占用企业流动资金。
除此之外，289.97亿元的其他应收款，暗藏隐性风险。该板块前十大欠款方余额合计79.02亿元，已计提坏账准备8.57亿元。欠款主体主要分为并表项目少数股东、非并表联营合营企业两类，涉及广州、北京、淮安等多个重点合作项目，部分项目单项计提坏账比例接近50%。
新城控股表示，相关款项将依托项目分红、楼盘销售回款完成回收。但归根结底，回款节奏不受企业单方面掌控，合作开发带来规模红利的同时，也沉淀了长期难以化解的账务隐患。
酒店项目暂缓落地，资金优先保障主业
交易所同时重点问询了两座长期推进缓慢的高端酒店项目。分别定位五星级高端酒店的苏州星俪岚、中高端酒店昆明星俪恒，规划完工时间均为2027年。针对进度滞后问题，新城控股直言，近三年公司将全部优质资源倾斜至保交付、保商业开业两大核心任务，顺利完成42座吾悦广场开业、交付物业超27.8万套。受资源限制，酒店这类非核心配套项目被迫阶段性后置。
从建设进度来看，两大项目主体、外立面及机电工程基本完工，短板集中在内饰软装。其中苏州项目硬装与景观完工度约60%，昆明项目软装完工度仅50%。公司否认项目存在资产长期无法转固的问题，但也明确表态，后续开业节奏将根据资金状况动态调整，能否如期在2027年落成，仍存在不确定性。
从依赖高周转开发，到全面以商管业务为基本盘，新城控股的转型之路，也是整个民营房企的缩影。依托千亿优质商业资产，企业具备充足抗风险底气，但低去化库存、高额往来欠款、资金分配压力，仍是横亘在面前的现实难题。未来，能否盘活存量资产、出清存量风险，将直接决定新城控股转型能否行稳致远。
（来源：城市金融报财观新闻）
