2026年3月底，新城控股发布2025年度业绩报告，营收530.12亿元、归母净利润6.80亿元，经营性现金流连续八年为正，商业板块收入占比升至24.6%，看似勾勒出民营房企转型的积极轮廓。但深入拆解数据与事件脉络，其三年转型之路仍暗藏多重未化解的风险与隐患，距离真正穿越行业周期仍有较长距离。
销售端持续收缩，可售资源不足制约发展
行业深度调整背景下，新城控股住宅开发业务规模大幅缩水。2025年合同销售额192.7亿元，较2019年峰值下滑92.88%；销售面积253.58万平方米，较历史高点缩水近九成。销售端的持续收缩，核心源于土地储备“蓄水池”的持续萎缩。2025年公司未新增公开市场土地储备，可售资源持续减少，直接限制后续推盘空间。
从土储结构看，三四线城市占比超六成，一二线城市占比仅39%，区域分布不均衡进一步加剧销售压力。叠加存量去化周期拉长，项目销售转化效率下滑，导致公司造血能力减弱。当销售端无法为资金链提供稳定支撑时，短期偿债压力被进一步放大，成为财务安全的核心考验。
短期偿债压力凸显，流动性安全边际不足
尽管新城控股有息债务规模有所压降，2025年末有息债务总额509.74亿元，较2024年减少26.76亿元，但债务结构的恶化加剧了流动性风险。一年内到期的有息债务达127.48亿元，较2024年的119.88亿元增长6.34%。同期公司账面货币资金68.03亿元，较2024年末的102.96亿元下降超三成，剔除23.26亿元受限资金后，可自由支配现金仅44.77亿元。
可动用现金无法覆盖短期有息债务，现金短债比仅0.35倍，远低于安全线。公司偿债高度依赖商业租金稳定流入与存量项目交付回款，一旦租金收入不及预期或回款节奏放缓，流动性缺口将进一步扩大。此外，公司应付新城发展68.40亿元关联方借款，利率达8%，显著高于5.44%的平均融资成本，若关联方要求提前偿还或提价，将进一步冲击资金链。
资产减值压力持续，历史扩张包袱难消
存货跌价准备的持续计提，是新城控股利润端的长期“隐形杀手”。2021-2025年，公司累计计提存货跌价准备近200亿元，其中2025年计提11.51亿元，当年因此减少归母净利润15.57亿元。减值背后是往期粗放扩张的遗留问题：2016年前后，公司在珠三角、环渤海等区域高价拿地，部分项目楼面价高于同期房价，随着市场调整，资产价值持续缩水。
尽管2025年减值规模较2021-2024年有所回落，但存货账面价值710.5亿元，计提比例10.79%，仍有较大减值风险。若市场持续低迷，存货跌价计提将继续侵蚀利润，拖累业绩修复。同时，公司投资性房地产以公允价值计量，2025年末账面价值1211亿元，占总资产45.6%，若商业地产估值环境转冷，公允价值下调将直接冲击净资产，进一步放大财务风险。
商业板块盈利承压，毛利率持续下滑
商业运营虽已成为新城控股利润核心，但盈利质量隐忧渐显。2025年物业出租及管理业务毛利率69.77%，同比下降0.4个百分点，较2021-2024年的72.64%、72.6%、69.9%、70.17%，创下近五年新低。毛利率下滑源于双重挤压：一方面，消费市场复苏缓慢，租金收入增长乏力；另一方面，运营成本刚性上涨，挤压利润空间。
吾悦广场虽保持97.86%的高出租率与20.01亿人次的客流，但规模扩张放缓背景下，单项目盈利增长动能不足。2025年新增开业仅5座，主动收缩节奏虽降低扩张风险，但也限制了商业板块收入增速的提升。商业板块作为公司“压舱石”，其盈利质量的波动，将直接影响整体业绩的稳定性。
内控治理存漏洞，关联方风波冲击信任
关联方资金占用事件，暴露了新城控股体系内内控治理的重大缺陷。2025年4月，新城悦服务因关联方资金往来问题暂停刊发年报，后续调查显示，2023-2024年新城悦附属公司与新城控股附属公司上海悦崧累计资金往来达69.7亿元，部分资金未按规定审批、披露，甚至存在转账记录删除等违规操作。事件导致时任执行董事及首席运营官杨博被罢免，新城悦服务2024年由盈转亏，净亏损8.76亿元，账面现金仅剩9.9万元，超5亿元现金受限。
截至2026年3月底，新城悦服务仍未明确复牌时间表，港交所要求其完成法证调查、公布完整财务业绩、完善内控体系。事件不仅影响“新城系”整体信誉，也引发市场对公司资金管理、关联交易规范的质疑，削弱投资者信心，对后续融资与品牌建设造成负面影响。
经营效率待提升，转型成效仍需巩固
在“去库存、稳交付”的战略下，新城控股在建项目规模收缩，2025年末在建子项目150个，总建筑面积1473万平方米，同比减少25.2%。尽管全年交付3.8万套，近三年累计交付超27.8万套，但结转毛利率仅13%，同比上升1.31个百分点，仍处于低位。住宅开发业务盈利水平低迷，反映出项目去化、成本控制仍有提升空间。
同时，新城控股合同负债436.3亿元，较上年末减少43.37%，预示未来收入增长动能不足。尽管经营性现金流连续为正，但净额规模较往年有所波动，叠加融资端依赖商业物业租金抵押，后续经营现金流的稳定性面临挑战。
三年“修心”转型，新城控股在财务稳健、商业转型方面取得一定成效，但销售收缩、偿债压力、资产减值、治理漏洞等问题仍未根本解决。行业深度调整期，民营房企的穿越周期之路，不仅需要战略转型的决心，更需解决历史包袱、夯实治理基础、提升盈利质量的能力。新城控股当前的成绩，更像是转型路上的阶段性成果，距离真正行稳致远，仍需在多方面持续攻坚。
（来源：九州商业观察）
