3月26日，青岛啤酒发布了2025年年报。
财报显示，2025年公司实现营收324.73亿元，同比微增1.04%；归母净利润45.88亿元，同比增长5.60%，连续第三年刷新净利润纪录。
受益于渠道拓展等因素，去年青岛啤酒实现销量约765万千升，同比增长约1.5%，销量表现略好于啤酒行业同期整体表现。
数字很亮眼，但表现逊于此前多家券商预期。Choice数据显示，自去年5月以来，有41家券商对公司2025年业绩作出预测，归母净利润预测范围为47.5亿元至53.21亿元。
之所以券商们如此预测，首先是因为青岛啤酒确实会赚钱。
纵观青岛啤酒近三年的业绩曲线，有一个很明显的特征：收入波动，利润上行。
2023年到2025年，公司营收分别为339.37亿元、321.38亿元和324.73亿元，整体没有太大突破，甚至在2024年还出现了下滑。但归母净利润却从42.68亿元涨到43.45亿元，再到45.88亿元，连续三年保持正增长。
这种增利高于增收的反差，背后是两个核心因素：产品结构升级和成本控制。
先看产品结构。2025年，青岛啤酒主品牌销量449.4万千升，同比增长3.5%，显著高于公司整体销量增速（+1.5%）。其中，中高端以上产品销量达到331.8万千升，同比增长5.2%，占总销量比重提升至43.4%。白啤销量位居行业品类第一，高端奥古特预计增速超过20%。这意味着，青岛啤酒通过产品结构的升级，提升了整体毛利水平。
再看成本端。2025年啤酒业务直接材料成本同比下降5.31%，带动整体毛利率提升1.61个百分点至41.72%。同时，销售费用同比下降2.58%至44.84亿元。简单来说，公司用更少的钱卖出了更多的高端产品，利润自然就上去了。
在营收维度，青岛啤酒近325亿元只能排在第三。2025年百威亚太近400亿元营收位居行业首位，华润啤酒以近380亿元营收紧跟其后。
但从利润维度看，青岛啤酒的盈利能力可以说一骑绝尘的。根据2025年前三季度数据，A股7家啤酒上市公司合计归母净利润94.84亿元，青岛啤酒一家占比高达55.61%。
这种纵向的赚钱能力，如果能横向拓展到更多的市场区域，青岛啤酒的发展空间可以想见。这也是此前券商机构们看好青岛啤酒的原因之一。
但问题也正是出在这里，虽然早已是全国性啤酒品牌，并多次提出“南方市场聚焦突破”，但青岛啤酒的区域集中度依然过高。2025年，青岛啤酒在山东地区收入高达223.24亿元，占总营收比重超过70%。一个全国性啤酒品牌，七成收入来自一个省份，这在头部企业中并不多见。区域集中意味着增长空间受限，也意味着一旦山东市场出现问题，公司整体业绩会直接承压。这是青岛啤酒下一步必须面对的现实。
此外，青岛啤酒的2025成绩单上还有三个地方让市场不免产生顾虑。
第一是四季度的亏损。2025年第四季度，公司归母净利润亏损6.86亿元，亏损额较上年同期有所扩大。啤酒行业有季节性，四季度是传统淡季，亏损是常态。但亏损扩大的趋势，让市场对盈利稳定性产生疑虑。
第二是合同负债下降。截至去年末，青岛啤酒合同负债为76.74亿元，较2024年末的83.13亿元下降约7.7%。作为反映渠道信心与预收款规模的核心先行指标，青岛啤酒的合同负债同比回落，表明经销商提前打款、锁货备货的积极性有所降温，侧面折射出渠道对终端动销节奏、库存去化速度及后市需求预期更趋谨慎。
第三是成本红利正在消退。过去两年，原材料价格下行给啤酒企业带来了成本红利。但随着价格趋于稳定，这一红利对利润的贡献正在减弱。2025年吨成本同比下降3.1%，但降幅逐季收窄，单四季度仅下降0.4%。2026年能否继续保持利润增长，要看高端化能否对冲成本压力。
这份年报，展现的是一个利润在增长但天花板并未见高的青岛啤酒。区域集中、淡季亏损、成本红利消退，但这些都不是致命问题，它们共同指向一个判断：如果没有新的增长引擎，青岛啤酒的利润增长曲线，可能会在某个时间点走平。
发布年报当晚，青岛啤酒同时宣布营销总裁换人。根据公告，公司董事会于3月26日收到营销总裁蔡志伟的辞职报告，同时经公司董事长提名（代行总裁职责），公司董事会同意聘任公司副总裁、主管数字和创新营销等工作的75后李辉兼任营销总裁。
在27日的青岛啤酒2025年度业绩说明会上，青岛啤酒党委书记、董事长姜宗祥表示，公司将继续聚焦啤酒主业，充分发挥青岛啤酒的品牌、品质、渠道网络等优势积极开拓市场，持续深化国内市场区域分级运营。巩固北方基地市场优势，扩容量、提结构；聚焦南方战略市场重点突破，深耕重点区域市场，通过管理革新、网络优化与创新模式稳步扩大市场份额；海外市场通过多元合作模式探索国际市场布局，持续提升品牌全球影响力。坚定实施“1+1+1+2+N”产品战略，集中资源做强“经典、纯生、白啤”等主力大单品，加快“全麦、生鲜、0糖轻卡、精酿、无醇低醇”等新赛道培育。全面发力“五新”业务，开辟新增长空间。
青岛啤酒能不能走出山东，能不能在高端市场守住阵地，能不能在产业链延伸中找到第二曲线，这些问题的答案，是决定未来的关键。
（文/贾怀 来源：百酒研究局）
