广发证券银行分析师倪军、王先爽、伍嘉慧
核心观点
面对国股行下沉竞争，区域性银行突围破局关键在于坚守地缘优势，形成与当地经济发展高度契合的业务模式，坚持差异化、特色化经营。放眼山东半岛，青岛银行作为当地法人银行龙头，借外部“天时地利”，辅以内部“人和”，逐渐成长为一家小而美、专而精的财富管理专业银行。随着风险加速出清，核心盈利能力夯实，业绩迎来释放期，同时分红率领跑上市银行，投资性价比较高，建议积极关注。
天时地利人和。（1）外部区域经济红利：青岛市地处国家战略发展要塞，区位优势明显，并且作为我国以财富管理为主题的金融综合改革试验区，“财富青岛”影响力稳步提升。（2）内部治理机制优越：股权结构多元且均衡，公司治理机制市场化，有利于吸引和保留优秀人才，保持经营班子竞争力和稳定性。
“接口银行”、“蓝色金融”、“财富管理”特色立行。2012年提出“接口银行”战略，即系统互联，批量获客。在此基础上，（1）公司金融通过“交易银行+投资银行”提升对公协同，立足山东“海洋强省”和青岛“海洋攻势”打造蓝色金融银行。（2）零售通过“三代一联”批量获客，线上发力美团信用卡，通过新式网点下沉服务至县域，通过智慧网点提高服务效率，稳步扩大客群规模。（3）多年积累沉淀，理财综合能力领先同业，把握“财富青岛”有利条件，理财子将进一步为业务赋能。
高费用和高减值对ROE的拖累告一段落，后续ROE企稳回升的主要驱动是中收强劲和息差改善。（1）费用阶段性走高不具有持续性，且科技赋能下管理能力提升已见成效。（2）大幅减值损失主要用于化解山东区域新旧动能切换带来的不良资产风险，目前资产质量已现拐点。（3）财富管理发展势头较好，理财手续费贡献超50%的中收。（4）资产收益率在零售转型下具备较大提升空间，对公禀赋和理财业务进一步巩固存款优势，息差将持续改善。（5）配股预案通过，资本实力增强将提升资产扩表和业务拓展能力，提振盈利表现。
盈利预测与投资建议：不考虑配股，预计青岛银行2021/2022年归母净利润增速为10.8%/12.7%，EPS为0.48/0.55元/股，BVPS为5.34/5.76元/股，当前A股股价对应2021/2022年PE为10.4X/9.0X，PB为0.9X/0.9X。青岛银行近两年估值中枢约1.1X，随着业绩释放和核心盈利能力夯实，我们认为可给予2021年PB估值1.2X，对应A股合理价值6.41元/股，按照当前AH溢价比例，H股合理价值5.87港币/股（采用港币兑人民币汇率0.8328），首次覆盖均给予“买入”评级。
风险提示：存款竞争加剧，存款成本、息差承压。关注类和逾期贷款大幅恶化，资产质量承压。区域财富管理竞争加剧，市场份额大幅压缩。
目录
正文内容
一、引言：轻装上阵，进击的精品财富银行
我国银行业呈现出大行“全面开花”、股份行“做优做精”、城农商行“精耕本地”的多元竞争格局。面对国股行的下沉竞争，区域性银行突围破局关键在于坚守地缘优势，形成与当地经济发展高度契合的业务模式，坚持差异化、特色化经营。
青岛银行的“天时地利人和”。（1）借外部“天时地利”，青岛市地处国家战略发展要塞，区位优势明显，近年来积极打造“财富青岛”城市品牌，广阔的市场空间成为当地金融机构经营的沃土。青岛银行作为当地法人银行龙头，一方面坚持以基础客户、基础业务为核心的“双基”战略和以批量获客为目标的“结网”工程，另一方面大力发展财富管理业务，加快零售轻资本转型。（2）辅以内部“人和”，青岛银行在长期发展过程中形成了市场化的公司治理机制，经营班子前瞻提出“接口银行”战略，率先在互联网金融、县域金融等领域布局，形成先发优势。
业绩拖累包袱渐轻。青岛银行ROE长期低于上市城商行平均水平，主要是高费用和高减值形成拖累。（1）前期布局大零售产生大量费用开支，费用阶段性走高不具有持续性，且科技赋能下管理能力提升已见成效。（2）2017-2018年结构性风险暴露制约业绩释放，2019年以来主动加快不良认定和处置，2020年疫情进一步加速存量风险出清，目前资产质量已现拐点，信用成本压力减轻，业绩迎来释放期。
核心盈利能力夯实。青岛银行财富管理特色突出，青银理财是全国唯一一家母行规模万亿以下的银行理财子公司，理财手续费贡献约54%的中收。数年深耕蓝色金融，领先优势明显，有望成为未来业绩的新增长极。随着业绩释放及配股再融资实施，资本补充将进一步提升资产扩表和业务拓展能力，提振盈利表现。
青岛银行作为一家小而美、专而精的城商行，禀赋优秀，业绩负面因素逐步消退，在核心盈利能力的支撑下，业绩迎来释放期。同时分红率领跑上市银行，能够提供长期稳定的股息回报，投资性价比较高，建议积极关注。
二、天时地利人和
（一）高成长性的地方法人银行龙头
青岛银行为山东省首家主板上市银行、全国第二家A+H股上市城商行，2021Q1末总资产近4,650亿元，居山东省地方法人银行首位。青岛银行成立于1996年11月，总部设在青岛，H股（03866.HK）于2015年12月3日在香港联合交易所主板上市，A股（002948.SZ）于2019年1月16日在深圳证券交易所上市。目前，青岛银行在山东省设有15家分行，分支机构达到147家，经营网络以青岛为核心，辐射山东省。
青岛银行定位为小规模精品城商行，高成长性凸显。在上市城商行中，青岛银行总资产规模相对较小，依靠高度契合区域经济的经营模式，财富管理、蓝色金融等特色标签赋予青岛银行高成长性，2019年以来规模高速增长，盈利能力不断增强。
（二）乘区域改革东风，享经济发展红利青岛市地处国家战略发展要塞，区位优势明显。随着产业结构的不断优化，服务和流通业为主的第三产业成为拉动青岛经济增长的绝对主力。据Wind统计，青岛市2020年GDP排名山东省地级市第一，总量约1.24万亿元，不变价增速3.7%，超山东省增速0.1pct，超全国增速1.4pct；青岛市2020年第三产业占GDP比重约61.4%，处主要城市上游水平。青岛市作为我国以财富管理为主题的金融综合改革试验区，“财富青岛”影响力稳步提升。据Wind统计，截至2020年末，青岛市本外币各项贷款余额2.11万亿元，各项存款余额2.05万亿元，成为全省首个存贷款余额双双突破2万亿的城市。
（三）多元化股权结构和市场化高管团队奠定良好公司治理基础
青岛银行股权结构多元化，股东涵盖民营企业、境外投资者、专业机构投资者、国有企业和社会公众，且主要股东持股比例长期保持均衡稳定，对青岛银行的发展形成强有力的支持。截至2020年末，前十大股东合计持股比例为77.9%。市场化人才选聘和薪酬激励吸引和保留优秀人才，保持经营班子竞争力和稳定性。现任董事长郭少泉2010年上任，曾任招商银行青岛分行行长、中国建设银行青岛分行副行长，拥有近40年的银行业从业经验，其中逾30年服务于青岛，对本地宏观经济和银行业发展有着深刻理解。现任行长王麟2012年上任，曾任招商银行总行公司银行部总经理及宁波分行行长，拥有逾30年的银行业从业经验，具有深厚的行业认知和市场化管理理念。
三、科技引领，管理精细，特色鲜明
（一）“接口银行”获客，久久为功
早在2012年，青岛银行就创造性提出打造“接口银行”战略，将银行业务平台与合作方服务平台实现系统对接，即“系统互联、批量获客”。该模式下，合作方，包括公司客户、金融机构和其他第三方平台，可以满足其自身金融服务需求，银行则可以通过系统对接锁定合作方业务并获得其客户资源。随着“接口银行”战略持续推进，产品体系和服务能力不断完善，签约项目和合作机构不断增加，逐步形成交通、医疗、园区、云缴费、供应链金融和互联网金融等六大接口平台，极大提升了获客能力和综合业务能力。
（二）公司金融强化基础，打造蓝色金融特色银行
近年来，公司业务围绕以基础客户、基础业务为核心的“双基”战略和以批量获客为目标的“结网”工程，持续提升基础客群贡献和客户服务能力，多维联动打造优势产品，尤其聚焦在普惠金融、绿色金融、科技金融、蓝色经济等领域。
青岛银行将“交易银行+投行”作为对公业务发展主线，债权类融资承销规模在省内名列前茅。青岛银行在山东省，尤其是在青岛市有大量稳定的核心公司客户，主要包括各类工商企业、事业单位和政府部门。与省内其他法人金融机构相比，具有唯一的非金融企业债务融资工具B类主承销商资格，可为客户提供综合金融服务。同时，以“接口银行”模式发展小微企业客户，2020年末普惠小微贷款余额185.51亿元，增幅32.40%，普惠型小微贷款客户数3.38万户，服务小微企业特色支行共13家。
立足于山东“海洋强省”战略、青岛“海洋攻势”，凭借多年深耕海洋经济的丰厚积淀，蓝色金融有望成为青岛银行新的业务增长极。2020年11月，青岛银行获得联合国环境规划署批准，成为可持续蓝色经济金融倡议会员，签署并承诺遵守《可持续蓝色经济金融原则》，成为继兴业银行后第二家加入的中资银行，也是全球第50家会员单位。目前，青岛银行正作为国内率先试点银行，与世界银行集团成员国际金融公司（IFC）共同推进“蓝色金融”项目，旨在孵化领先的银行实践、创新资本市场解决方案、建立行业商业典范、为国际推广可持续蓝色金融提供经验和知识。截至2020年末，青岛银行蓝色产业授信总计100.6亿元。
（三）围绕零售客群建设，提升综合化服务能力
在接口银行基础上，零售业务通过“三代一联”，即代发工资、代缴税费、代发拆迁补偿款和公私联动，实现批量获客。近年来，青岛银行致力于打造集日常生活和金融服务功能于一体的金融IC一卡通，如海融系列卡，可有效应用到交通、通讯、医疗、社保等各领域，实现一卡多用、一卡多能。根据客户季日均金融资产规模，划分普卡、金卡、白金卡、钻石卡、财富卡和私人银行卡，通过提供层次分明的产品体系来满足客户多样化需求。
线上发力美团信用卡，稳步扩大零售客群规模。2018年9月，青岛银行与美团联合推出美团联名信用卡（以下简称联名卡），为全国首张主打生活消费场景的信用卡。与传统信用卡不同，联名卡采用纯线上经营模式，从而实现了场景内实时审批、马上可享优惠的“尝鲜特权”。通过“场景+金融”双向赋能，将美团在渠道、科技、场景等方面的优势与青岛银行在资金、风控、网点等方面的经验深度融合，精准触达本地用户最关心的“生活”需求，打破用户增长瓶颈，实现平台业务规模高速发展。2020年末，联名卡发卡量突破200万张，信用卡交叉销售率达70.64%，信用卡透支余额53.89亿元，同比增长53.12%。2020年实现信用卡交易金额357.21亿元，同比增长89.31%，实现信用卡业务营业收入4.27亿元，同比增长198%。
以新式网点建设为突破，进一步下沉服务至县域农村金融，打造新业务增长点。2019年4月，青岛银行启动普惠金融服务站试点工作，围绕“送金融服务下乡”选择自然村建设普惠金融综合服务站，为村民足不出户提供现金汇款、转账汇款、余额查询、生活缴费、小额信贷等便民金融服务。截至2020年末，达标开业的助农服务站共计189家，未来仍有较大的增长潜力。
金融科技赋能，不断优化智慧网点项目建设，提升服务效率和网点产能。智慧网点项目以金融服务智能化和客户需求为核心，目前已基本实现“服务移动化、交易场景化、流程智能化”的建设目标。据2020年年报披露，132家分支机构已部署智慧网点模式，推广率达到89.80%，84%个人非现金业务实现智能设备终端办理，基本业务办理平均提速75%。
（四）小银行，大财富
把握居民财富积累和青岛财富管理金融综合改革试验区启动等有利条件，青岛银行在做强大众金融的基础上，着力提升中高端客户财富管理服务能力。青岛银行借助外资股东的资源和品牌优势，城商行中第一家设立私人银行暨财富中心，经过多年的业务积累和沉淀，理财产品发行规模已达到千亿级，在山东省金融机构居于领先地位。2020年末，青岛银行存续理财产品余额达到1,241亿元，占表内总资产比重约27%，居上市城商行首位。根据普益标准发布的2020年度银行理财能力排名，青岛银行综合理财能力位列城商行第5位，收益能力位居城商行第2位。
凭借卓越的市场地位、丰富的产品线以及专业的投资能力，2020年2月，青岛银行全资理财子公司青银理财获准筹建，同年9月获批开业，成为长江以北地区首家、全国第六家开业的城商行理财子公司，也是获批理财子公司中唯一一家万亿资产规模以下的银行。2020年11月，青银理财发布全国首款也是唯一的理财子公司直销APP及全新的“璀璨人生”理财产品品牌，形成了架构完整、创新性强的产品体系，能一站式满足客户多元化投资需求，在山东省内市场占有率遥遥领先。
四、ROE企稳回升
（一）高中收、高费用、高减值
上市城商行中，青岛银行ROE、ROA较低，主要拖累项是管理费用和减值损失。（1）青岛银行营业收入端表现较优，尤其是手续费及佣金净收入，主要因为财富管理发展势头较好，带动相关手续费收入较快增长。（2）营业支出端，偏高的管理费用主要用于大零售布局，大幅减值损失计提主要用于化解山东区域新旧动能切换带来的不良资产风险。（3）往后看，随着青岛银行零售银行、数字化转型持续推进，预计收入端继续保持优势；管理提升计划实施叠加业务规模效应显现，管理费用将趋于下降；存量不良出清与新增不良防控双管齐下，潜在资产质量压力可控，减值损失回归正常，ROE全面企稳回升。
（二）资产结构持续优化，净息差有望继续改善
2020年末，青岛银行贷款占生息资产比重由2017年末33.0%提升至46.5%，21Q1提升至49.6%，在上市城商行中仅低于北京银行、江苏银行。尽管贷款占比较高，但生息资产收益率较低，主要因为贷款中对公贷款占比高，个人贷款仍以按揭为主。预计随着零售转型推进，以信用卡和消费贷为抓手的个人贷款将迎来较大规模增长，贷款占比、个贷占比的提升将对贷款收益率及整体生息资产收益率起到提振作用。
青岛银行作为地方法人银行，本土经营优势突出，能获得相对低廉的存款，加上优秀的对公业务和理财业务为青岛银行带来大量沉淀存款，活期存款占比高且主要是公司活期存款，存款成本率以及整体计息负债成本率低于可比同业。2020年末，青岛银行活期存款占比49.4%，在上市城商行中仅低于杭州银行、长沙银行；对公活期占比41.0%，在上市城商行中仅低于杭州银行。
得益于负债端成本优势，青岛银行净息差在上市城商行中处于中间水平，且随着资产负债结构不断优化，净息差自2018年回升后逐渐企稳。往后看，青岛银行生息资产收益率在零售转型下具备较大提升空间，对公业务和理财业务优势巩固有望帮助存款保持较好增长趋势，预计净息差将开启上升通道。
（三）管理效率提升，高费用率不具有持续性
2018年以来，青岛银行布局大零售业务形成较高的管理费用支出，职工薪酬费用（职工人数增加）、电子设备运营支出（主要是科技运营服务费）和其他一般及行政费用（主要是广告费）等业务发展费用均出现较大幅度增长。如持续加大系统建设及科技人才方面的投入力度，2020年信息技术投入占营业收入的比重超过了4%，较上年提高了0.75pct，在业内处于较高水平。
2018年，青岛银行全面启动“提升计划”，深化管理转型。2020年启动“提升计划2.0——业务、管理双提升”，在推动业务发展的同时，开展以科技赋能发展、业务审批转型、运营管理优化为主线的各类管理改进举措，推动业务高效和高质量发展。在金融科技的赋能下，（1）中后台运营能力不断提高，以集中作业为例，全年业务处理量达到了92万笔，线上开户3.4万笔，累计银企对账44万笔，堵截差错2100余笔，进一步以总行工厂的担当为一线减负。（2）前台以智慧网点的推广升级为重心，运用人工智能与移动互联5G等新兴科技手段，提高顾客服务体验的同时，减轻柜面的业务压力，2020年末132家分支机构部署智慧网点模式推广率达到了90%。（3）线上运营不断进步，2020年手机银行5.0全新发布，手机银行用户数突破300万，较上年增长28%，其中月活跃用户数增长约35%。
当前管理提升计划进入第四个年头，科技赋能下管理效率已经明显提升，往后看，随着业务规模效应逐步显现，人员、运营、宣传等费用将逐渐步入平稳阶段，成本收入比稳中趋降，保持平稳、高质量的发展步调。
（四）严防新增与净化存量并举，未来资产质量压力较小
2020年末账面不良率降至1.51%，21Q1持平，关注贷款率大幅降至1.14%，资产质量明显改善。前瞻性指标上，逾期90天以上/不良贷款偏离度大幅低于上市城商行平均水平，逾期60天以上贷款已经全部计入不良，对公逾期30天以上贷款全部计入不良，不良认定十分严格。不良新生成主要来自存量部分认定，新增不良较低。2020年末拨备覆盖率169.62%，风险抵补能力较强。
山东银保监局党委书记、局长王俊寿在2021年4月8日银行业保险业例行新闻发布会上总结，2020年末山东辖区不良率降至2.03%，全年处置不良贷款超2,500亿元，三年来累计处置近7,000亿元，山东辖区金融风险已经得到了很大程度释放。随着公司自身信贷业务结构调整，同时提高准入门槛，资产质量有望得到进一步优化。
（五）配股预案通过，增强资本实力
2021年5月25日，青岛银行发布配股公开发行证券预案：A股和H股配股比例相同，均按照每10股配售3股的比例向全体股东配售，配股募集资金不超过人民币50亿元（含50亿元）。本次配股募集的资金在扣除相关发行费用后的净额将全部用于补充核心一级资本，支持未来业务持续健康发展，增强资本实力及竞争力。
以2021Q1末总股本450,969万股为基数测算，本次可配售股份数量总计135,290.7万股，其中A股可配售股份数量为82,399.7万股，H股可配售股份数量为52,891万股，不考虑相关发行费用，基于2021Q1末数据静态测算，核心一级资本充足率将提升约1.82pct至10.26%，各级资本实力将上升至可比同业前列。
五、盈利预测与投资建议
规模增速方面，2021年货币政策以稳为主，经济复苏下实体融资需求保持相对旺盛，考虑到市场需求、资本及布局安排，预计2021年青岛银行信贷增速接近2020年，贷款增速和生息资产增速分别为20.0%、15.7%。负债端，“接口银行”场景建设以及财富管理业务均有助于沉淀存款，存款有望继续保持较高增速，伴随着高息存款、同业负债规模持续压降，预计2021年存款增速和计息负债增速分别为23.0%、17.9%。
净息差方面，青岛银行零售转型对资产端收益率形成支撑，而存款成本受益于财富管理业务的推进、场景建设而趋于稳定，在资产负债结构调整优化的进程中，息差下行压力弱于可比同业，预计2021年净息差为1.96%。
非息收入方面，青岛财富管理战略地位突出，青岛银行长期精于财富管理，2020年11月青银理财开业，理财综合能力进一步提升，财富相关手续费及佣金收入有望保持高速增长。预计2021年净手续费收入增速为20%，带动非息收入增速提升，对ROE形成正向贡献。
拨备支出方面，青岛银行近年来加快不良认定，加大不良处置力度，存量风险加速出清的同时新增资产质量优质，2020年不良率降至1.51%，拨备计提力度已回归常态化，预计2021年信用成本为2.15%，信用成本稳中有降，资产质量优中夯实。
随着2017-2018年结构性风险出清以及2019年以来资产质量管控从严，当前青岛银行资产质量对盈利能力的压制减弱，业绩逐步进入释放期。展望未来，受益于外部区域经济发展红利，青岛银行核心盈利能力在零售转型过程中进一步夯实，财富管理做精将有效提振ROE。不考虑配股影响，预计青岛银行2021/2022年归母净利润增速分别为10.8%/12.7%，EPS分别为0.48/0.55元/股，BVPS分别为5.34/5.76元/股，当前A股股价对应2021/2022年PE分别为10.4X/9.0X，PB分别为0.9X/0.9X。青岛银行近两年估值中枢在1.1X左右，随着业绩释放和核心盈利能力夯实，我们认为可以给予2021年PB估值1.2X，对应A股合理价值为6.41元/股，按照当前AH溢价比例，H股合理价值5.87港币/股（采用港币兑人民币汇率0.8328），首次覆盖均给予“买入”评级。
六、风险提示
存款竞争加剧，存款成本大幅上升，息差承压。关注类贷款和逾期贷款大幅恶化，资产质量承压。区域财富管理竞争加剧，市场份额大幅压缩。（来源：倪军金融与流动性研究）
