作为同样背负着高杠杆的闽系房企，泰禾今天的困境让阳光城无时无刻不担心自己的明天。尽管不像泰禾集团那样面临着巨大的短期偿债压力，但阳光城被指债务结构不合理，现金流紧张，财务健康堪忧。高杠杆下不停拿地、销售，一味追求规模的阳光城会步泰禾的后尘吗？
两千亿负债压顶 阳光城现金流紧张
最显眼问题是债务风险。前不久，泰禾深陷债务危机。重组事宜一波三折，房企债务问题由此受到关注。与其同为闽系房企的阳光城也一直以高杠杆为特征。
2019年末，阳光城有息负债1123亿元，平均融资成本7.71%。2020年6月底，有息负债1121亿元，平均融资成本7.5%。地产行业通常用净负债率来衡量企业负债（(有息负债-货币资金)/所有者权益），2019年末，阳光城该指标达到138%，属于较高水平，在当年前20强企业中位居第6。
数据来源：各公司2019年年报，排名依据克尔瑞2019全口径销售额
本报告期末，阳光城的净负债率略有下降，为115%。但值得注意的是，阳光城还有50亿元的永续债。从法律上来讲，永续债不强制还本付息，具有股权的性质，因此被列入权益工具。但在实际操作中，大部分发行方还是会按时还息，又变成了实质上的有息负债。如果将这50亿元的永续债考虑进去，那么阳光城2019年末的净负债率将达到164%。本报告期末则为136%。
此外，截至2020年6月底，阳光城总负债超两千亿，达到2837.5亿元，较去年同期增长10.6%。其中，短期有息负债为376.52亿，账面现金存量484亿元，手持现金勉强覆盖短期债务，仍然具有短期偿债压力。
近期市场传言称监管部门出台新规控制房地产企业有息债务的增长，设置“三道红线”。具体为红线1：剔除预收款后的资产负债率大于70%；红线2：净负债率大于100%；红线3：现金短债比小于1倍。《21世纪经济报道》还称，监管部门拟进一步收紧房地产公司发债融资,其中银行间市场上借新还旧发债额度按照70%~90%实行。
按照中报数据，阳光城的三个指标分别为78%、115%、1.03，踩红线两条，第三条指标勉强合格。按照传言中的规定，有息负债规模年增速不得超过5%。
高额的担保，大股东高比例质押，也是阳光城债务隐忧的一个侧面。据中报披露，报告期末阳光城担保余额为997.46亿元，占净资产比例高达357.94%。截至本年7月10日，阳光集团、东方信隆、康田实业三家大股东共质押了所持的84.79%股份，占公司总股本37.27%，如此高比例的质押，在资本市场眼里是危险的信号。
另外，除了明面上的负债，阳光城还可能有一些隐藏负债。根据2019年年报，阳光城的少数股东权益占比为47%，而归属少数股东的损益占比仅为7%。分给少数股东的利润偏低，且自2016年以来始终偏低，表明可能存在明股实债的情况。
数据来源：公司年报
融资难度加大规模扩张遭质疑
今年上半年，阳光城销售900亿元，尚未完成2000亿的年度销售目标的一半。6月新增12个项目，权益对价107亿元。
在土地获取方面，今年6月，阳光城在上海、杭州、佛山、天津等城市新获得12个土地项目，新增计容面积约236.29万平方米。
为了扩张规模，阳光城近年在拿地上下足了功夫。2017年至2019年三年间，阳光城累计拿地164幅，拿地支出达4622.8亿元，对应权益地价合计1521.98亿元。
但阳光城拿地溢价率较高。今年5月29日，经过76轮竞价，阳光城以总价31亿元竞得浙江金华义乌一宗商住地，楼面价11332元/平方米，溢价率高达31.91%。
今年6月1日，佛山顺德陈村镇出让一宗涉宅地，经过近百轮竞价，阳光城最终以总价37.55亿元摘得，楼面价约13720元/平方米，溢价率达100.37%。
高杠杆下不停拿地、销售，一味追求规模的阳光城吃得消吗？今年以来阳光城频繁进行融资，但融资难度也在不断加大，以阳光城今年分期发行的80亿小公募债为例，从“受理”到“通过发行”历时20天，中间经历了一次深交所给予的反馈意见，监管部门要求进一步披露阳光城土地资金来源、信用评级、债务集中偿付风险等方面的情况。
大而不强背后的困境
在一年前的中期业绩交流会上，阳光城执行董事长朱荣斌曾表示：公司“有点大了”，但还不够强。从刚发布的半年报来看，阳光城还没有摆脱这种大而不强的状态。
除了债务风险，阳光城在盈利能力也并无优势。阳光城2019年底的ROE约为18.9%，销售毛利率始终在26%左右，净利率在7%左右浮动。
在前20强房企中，阳光城ROE、销售毛利率与销售净利率的排名分别为15、14、17。
数据来源：wind（表格按销售净利率排名）
不靠融资加杠杆驱动，就需要转变为经营驱动。对于阳光城而言，目前最深层的问题，还是如何解决规模、利润与负债之间的冲突，实现三者的长期平衡。阳光城规模尚可，利润和负债指标均不够理想，而改善其中一个，势必要牵动另外两个。阳光城目前似乎被架在三者之中难以动弹。
阳光城2019年末的土储约为4101万平方米，按照当年1917万平的销售面积来算，仅可供2~3年开发，而开发商始终要保留一定的土储规模，因此今年阳光城的拿地压力较大。从实际拿地情况来看，阳光城2020上半年补充土储827.53万平方米，去年同期为526.71万平方米，同比增长57%。
另外，阳光城2019年报中提及，2020年为公司的交付大年。拿地以保持规模要钱，盖楼交付给业主也要钱，如果不能进一步扩大融资规模，就需要大量占用销售回款。
产品质量堪忧，维权事件频繁
过去几年极致高周转带来的诸多“后遗症”在阳光城身上同样表现明显：产品质量问题较为严重、安全事故问题发生多起。
阳光城对外宣称，以“绿色健康、便捷安全、家文化”为核心理念，提出“绿色智慧家”战略，要掀起品质革命。为此，还携手清华大学制定课题，提升产品竞争力。
但从目前的客户口碑和市场反馈来说，很难让人满意。
在多地，阳光城成为了维权代名词，很多投诉网站上，都有业主向官方进行质量投诉和产品维权。
在个别城市，比如郑州，甚至发生过业主维权被打的极端事件；在杭州，几乎阳光城的每一个项目都发生了维权问题；在成都维权业主同样遭到了威胁。
质量问题只是一个缩影，极速高周转之下，阳光城相关区域还发生多起安全事故及违法的问题。
2019年，6月30日，广西壮族自治区玉林市，阳光城·丽景公馆，发生高处坠落事故，死亡1人。
2019年4月，阳光城郑州公司因违法建设等问题被被列入郑州城管领域失信“黑名单”，罚款253.53万元。
