马可波罗控股股份有限公司（以下简称“马可波罗”）号称“为中国陶瓷打造出第一个世界知名品牌”；而且从营收规模来看，已经超过建筑陶瓷行业东鹏控股、蒙娜丽莎、帝欧家居、惠达卫浴等四家公司，目前正向深交所主板发起冲击。
伸手就要40亿，左手突击分红6亿，右手募资9亿补流
要说马可波罗此次IPO最吸睛的事儿，便是40.18亿的大手笔募资了。
咱们就先来看看，马可波罗拿着这40亿资金准备干点啥呢？这不，看着看着，有意思的事就来了。
毫无意外，和不少IPO公司一样，马可波罗也有一边突击分红，一边募资补流的戏码。
报告期内，马可波罗先后两次合计分红5.8亿。其中，马可波罗的第二次分红更是卡在2022年3月，即申报前夕突击分红5个亿。
实控人黄建平黄老板及一致行动人合计持有马可波罗近70%股权，这么算来，分红的5.8亿中，约4亿都进了黄老板等人的腰包。
然而，黄老板前脚刚突击分红5.8亿，后脚就要募资8.6亿补流。别看还没上市，这伸手要钱的习惯可已经养成了呢。
老铁们你们来说说，黄老板拿着这分红的5.8个亿，不管用来发展哪个募投项目，也都基本足够了。这一出肥了谁又亏了谁，想必大家都懂哈。
另外，马可波罗要募的40亿资金中，有17亿将用于绿色智能升级改造、综合能力提升等项目。
其中，公司将12.75亿用于广东和江西的陶瓷生产线绿色智能制造升级改造项目，主要对现有生产设备进行升级改造，打造数字化车间，形成绿色智慧园区。
公司另有4.27亿资金，用于自身的综合能力提升，具体包括信息化中心升级、智能仓储建设、市场推广费和员工薪酬。
这种听起来很虚无缥缈，实操上也无法量化日后收益的“大项目”，肯定是用股民的钱来干最划算啦。
同一个项目募资两次？广东东唯早已是黄老板的囊中之物
除此之外，马可波罗作为建筑陶瓷生产商，此次募资的三分之一将用于产能扩建。
其中，“广东东唯新材料有限公司年产540万平方米特种高性能陶瓷板材项目”拟募资7.81亿。广东东唯作为马可波罗的子公司，是该项目的实施主体。
有意思的是，风云君发现，广东东唯是马可波罗花了3.8亿，从另一家上市公司四通股份手里买来的。
广东东唯成立于2019年4月，原是四通股份的全资子公司，主营建筑、装饰材料的生产和销售。
三年后，2021年6月，马可波罗花了3.8亿从四通股份手中买下了广东东唯。
更有意思的是，当广东东唯还是四通股份子公司时，就曾募过一次资。
2020年6月，四通股份通过定增募资3.33亿（包括发行费用），全部用于“年产800万平米特种高性能陶瓷板材项目（第一期）”，广东东唯正是此次募投项目的主体。
从名字来看，两次募资项目除了产能不同，其余一字不差。
然而，仅过了一年，2021年5月，四通股份便宣布终止此次募投项目，并把剩余的3.12亿全部永久补流。截至2021年3月末，该项目的投资进度仅有2.48%，换句话说，四通股份几乎是把全部的募投资金拿来补流。
至于终止募投项目的理由，四通股份称：一方面是公司资金不足，另一方面则是岩板市场发生了较大变化，2020年底岩板市场产能过剩、价格严重下滑，因此选择终止该项目。
在这里，风云君顺便吐槽下四通股份的信披质量。定增预案中的产品为特种高性能陶瓷大板，而终止定增时，产品却成了岩板。风云君查了一下，陶瓷大板和岩板原材料不同，完全是两种产品。
（陶瓷大板）
（岩板）
有意思的是，同样面对激烈的竞争，马可波罗却很有“信心”。此次IPO马可波罗拟募资7.81亿，继续扩产特种高性能陶瓷板材。
而且，广东东唯前后两次募资的环评号完全一致，这么看来，基本就是同一个项目要募资两次嘛。
（来源：2020.4.9四通股份非公开发行股票预案（第三次修订稿））
（来源：2022.5.19马可波罗招股书（申报稿））
一箭双雕，广东东唯早已是黄老板的囊中之物？
更有意思的是，广东东唯似乎从设立之初，就和马可波罗有着不一样的缘分。
马可波罗的实控人是黄建平，谢悦增、邓建华是黄老板的一致行动人。
上文提到的四通股份3.33亿定增资金中，有2.2亿都来自于广东唯德实业投资有限公司（简称“广东唯德”），而广东唯德的实控人，同样也是黄老板一行三人。
早在2019年3月，黄老板一行三人就以4.59亿元买下了四通股份18.88%股权，一跃成为了二股东。
2021年9月，黄老板等三人通过邀约收购，最终拿下了四通股份的实控权。
换句话说，黄老板买下广东东唯时，已经是四通股份的二股东，不久后就成了实控人。可以说，一个标的，买方卖方都是黄老板说了算。
另外，广东东唯成立之后的业务，也是依附黄老板手下的关联公司展开的。
2020年8月，广东东唯和黄老板控制的江西唯美陶瓷有限公司（简称“江西唯美”）签订了《委托生产加工岩板产品框架协议》。当年，广东东唯向江西唯美采购岩板1,466万元，再对外销售。
也就是说，广东东唯只起到了销售的作用，生产岩板则全靠江西唯美。各位注意，这里又是岩板了。
另外，江西唯美还借给了广东东唯2亿元资金，用于生产经营。
而马可波罗收购广东东唯，对黄老板来说也是一箭双雕：
一方面，黄老板能凭借广东东唯再募资7.81亿；
另一方面，2021年，四通股份归母净利润为0.32亿，单是这笔转让就增加了2,732万投资收益，是当年归母净利润转正的主要原因。
如果马可波罗顺利上市，这将是黄老板手中的第二家上市公司。
整合后成为行业老大，踩雷地产商两年减值11亿
行业集中度低，整合后成为老大
受房地产政策收紧和环保政策趋严影响，2018年以来，我国陶瓷砖年产量明显下滑，瓷砖行业发展放缓。
（数据来源：中国建筑卫生陶瓷协会）
同时，我国建筑陶瓷行业集中度较低，整体呈现“大市场，小企业”的竞争格局。随着行业不断整合，我国规模以上企业数量也在逐年下滑。
（数据来源：中国建筑卫生陶瓷协会）
在这样的背景下，2020年9月，黄老板开始整合手里的陶瓷业务，以马可波罗为主体，吸收合并广东家美、江西唯美、江西和美等多家由其控制的陶瓷公司。
整合后，马可波罗主要有“马可波罗瓷砖”、“唯美L&D陶瓷”两大自有品牌。
行业上下游加速品牌集中，为头部企业带来了机会。
近三年，马可波罗、东鹏控股、蒙娜丽莎、帝欧家居等建筑陶瓷头部企业，营收均有不错的增长。其中，整合后的马可波罗营收规模排名第一，东鹏控股暂居第二。
核心产品量价齐升，踩雷地产商两年减值11亿
具体来看，2021年，马可波罗实现营收93.65亿，同比增长9.01%；实现归母净利润16.53亿，同比上升16.24%。
马可波罗的产品主要分为有釉砖和无釉砖，有釉砖包括抛釉砖、仿古砖、岩板、瓷片等。其中，有釉砖作为主要产品，贡献了九成营收。
近三年，马可波罗实现业绩增长，主要来自于有釉砖的量价齐增。
从销售模式的角度来看，马可波罗逐渐由直销为主转变为经销为主，并在2021年经销反超直销，占比近六成营收。
然而，马可波罗转而更加青睐经销模式——主要是在直销这里踩了雷。
公司的直销模式主要为工程销售，即直接向房地产开发商等销售产品，与经销的“先款后货”不同，工程销售存在一定回款账期，是形成应收账款的主因。
2020年下半年以来，由于部分房企发生债务危机，偿付风险加大，马可波罗的应收账款前五大客户均为地产商，对部分违约风险较高的房企计提单项坏账准备。
2020年、2021年，马可波罗共计提信用减值损失10.76亿，其中大部分和地产商经营恶化有关。
换句话说，马可波罗一半营收来源于地产商，却也因此踩雷，转而发展经销业务。
毛利率高于同行10个点
整合后的马可波罗，除了营收规模暂居行业第一，毛利率也是比同行高出了10个点不止。
2020年，由于会计准则将运费调至成本，当年，四家公司的毛利率均有一定程度下滑。
2021年，马可波罗毛利率为43.08%，和上年基本持平。然而，其余三家公司受上游原材料及能源价格上涨等因素，毛利率均下滑了4-5个百分点。
对此，马可波罗自己解释为：公司毛利率较高主要是成本优势，其产品售价与同行业基本一致。
马可波罗的解释是否有道理呢？风云君整理了相关数据，来简单验证一下。
首先，由于各公司披露的销售平米颗粒度比较粗糙，从平均售价看，马可波罗瓷砖的平均售价，基本如公司自称的“与同行业基本一致”，同时略有优势。（由于蒙娜丽莎未具体披露瓷砖销量，故未作对比。）
（瓷砖包括有釉砖和无釉砖）
其次，马可波罗的瓷砖平均成本在25元/平米上下，相比同行业每平米要低3-4元，确实更有成本优势。
关于成本优势的原因，可能与马可波罗用自制釉代替了外购成品釉，降低了釉料成本有关。
另外，马可波罗还列举了的生产基地布局优势、因采购规模较大带来的议价优势等因素。但这看起来对同行来说也不算难。
由于5月19号马可波罗才提交招股书，尚未进行到问询回复阶段，关于成本优势并未量化分析，所以具体结论还是要等相关数据披露后再做分析。
综上，马可波罗整合后，成为建筑陶瓷行业的老大，毛利率也更胜一筹。
公司也曾因为下游房地产客户踩雷，两年减值了11亿，经销模式逐渐成为发展重心。
不过，前脚突击分红，后脚就募资补流，这事确实不地道。
而且为了圈钱，竟找了一个曾经募过资且投产失败的项目，这究竟是因为失败是成功他亲娘嘞？还是股市的钱太好骗，为了圈钱而圈钱呢？
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（来源：市值风云APP 作者：春晓）
